事件描述:
   
2019年8月10日,恒力石化(600346)发布2019年年中报。2019年上半年公司实现营业收入423.33亿元,同比增长60.04%;实现归母净利润为40.21亿元,同比增长113.62%。利润大幅上升的主要原因为大型炼化项目全面投产并产生业绩,“聚酯+PTA”产业链业务盈利增长明显。
   
事件点评:
   
炼油项目完全投产,新项目即将开车,业绩快速增长
   
恒力炼化2000万吨/年炼化一体化项目已于2019年3月全面打通生产流程,率先实现“原油-PX-PTA-聚酯”的全产业链发展模式。中报实现转固325亿元,折旧11.3亿元,同比增加2.56亿元。炼化项目化工品(不含自用PX)收入92.4亿,新增成品油收入20.1亿,合计112.57亿元,占营业收入26.59%。炼化分部实现净利润13.6亿元,远超市场预期。公司180万吨/年乙二醇、80万吨/年聚烯烃、72万吨/年苯乙烯将于本年9月份投料开车,500万吨/年PTA、150万吨/年乙烯将于本年10月份投料开车。公司一方面可以充分享受到炼化产品450万吨/年PX带来的利润增厚,供给自身聚酯产业链,另一方面也能通过成品油及其它化工产品大幅提高整体盈利能力。未来业绩增长确定性强。
   
PTA盈利增长,公司业绩受益
   
公司2019年上半年PTA实现收入160.48亿元,占营业收入比例为41.38%。2019年上半年PTA平均价格为5492.25元/吨,同比上升10.69%。其原料PX平均价格为7066.10元/吨,同比增长12.58%。按0.655系数比例计算,PX价格增速低于PTA增速,带动公司业绩上升。公司现拥有660万吨/年PTA产能,另有500万吨/年PTA项目在建,预计将在今年10月份投料开车,届时公司PTA合计总产能将增加至1160万吨/年。这将有利于公司进一步强化规模与成本竞争优势。我们预计,伴随大量炼化装置投产,PX价格中枢将会逐渐下移,PX-PTA-聚酯产业链的利润将会重新分配而PTA有望受益。目前PTA盈利伴随PX价格下降处于上涨通道中,截至8月9日,PTA价差为804.19元/吨,月环比降低50.45%,季度环比增长12.47%。PTA的高盈利将带动公司业绩增长。
   
涤纶长丝行情小幅下跌,对业绩影响较小
   
公司民用涤纶长丝主要产品为FDY,2019年上半年销量64.52万吨,工业涤纶长丝销量7.30万吨。民用涤纶长丝平均售价9994.14元/吨,同比下跌3.78%;工业涤纶长丝平均售价10766.58元/吨,同比下降13.72%。但受益于公司差异化战略,公司产品毛利率远超行业平均水平,且进入三季度销售旺季,其盈利水平有望保持高位。9月1日起,美国将对价值3000亿美元的中国商品加征10%的关税,纺织出口将受到一定限制。但近期人民币贬值幅度较大,刺激出口,且凭借超过行业平均水平的产能规模成本与运行质量优势,加征关税对业绩影响不大。
   
投资建议:我们认为公司是聚酯产业链龙头,炼化项目顺利投产大幅提升业绩,坚定看好公司长期发展。预计2019/20/21年归母净利润分别为91.1/127.6/163.4亿元,对应EPS为1.29/1.81/2.32元,对应PE为9.5/6.8/5.3倍,维持“强烈推荐”评级。
   
风险提示:
   
油价大幅下跌带来库存损失;下游需求不及预期;成品油销售不力;其它项目建设进度不及预期。